En cuanto al modelo definido deberemos realizar las siguientes puntualizaciones:

• La existencia de un ciclo concreto, así como su intensidad y duración no tiene porqué repetirse históricamente. Ni se va a manifestar exactamente como una curva sinusoidal. Los escenarios posibles después de una fase contractiva dependerán en gran medida de las condiciones coyunturales, pudiendo ser la caída y duración posterior de distinta magnitud que el mínimo precedente.

• La cronología en la formación de las distintas fases constitutivas del ciclo tiene un carácter repetitivo, pero existe la posibilidad de obtener distintas amplitudes de desarrollo en función de la intensidad con la que cada una de las variables influya en el desarrollo del mismo. Los periodos de subida y bajada pueden no ser de la misma amplitud que la fase precedente, por lo que los escenarios resultantes deben ser redefinidos en función de las condiciones de contorno estimadas al inicio de cada fase. Destacamos por ello en trazo discontinuo la posible variación de las amplitudes en el desarrollo de los ciclos.

• Al margen del ciclo inmobiliario de carácter general existen una multitud de subciclos (submercados), que se diferencian en función del uso del inmueble asignado y su localización. Subciclos de distinta naturaleza y factor de riesgo tienen amplitudes totalmente diferentes, como podrían ser la diferencia existente entre el mercado de la vivienda en alquiler en Alemania (menor volatilidad) o la promoción de centros comerciales en países emergentes (alta volatilidad).

Por ello no debemos olvidar las significativas diferencias que pueden existir entre subciclos diferentes, por ejemplo entre el mercado residencial y el terciario. Mientras que el mercado de la vivienda en alquiler tendería a ser más estable, el terciario reaccionaría rápidamente a la caída de la demanda. Un desplome fuerte de las rentas de alquileres de oficinas, directamente influido por el menor crecimiento económico y las expectativas de inversión, arrastrará en una primera fase al mercado de la promoción de vivienda, pero no quizá tan violentamente al de la vivienda en alquiler. Por ello lo importante que resulta diseccionar el denominado subciclo de estudio, atendiendo al tipo de inmueble, tipo de actividad inmobiliaria y localización geográfica.

• La dinámica de mercado propia del sector inmobiliario presenta el efecto retardo, consecuencia de la rigidez de la oferta. Es decir, la aparición de una demanda creciente no es inmediatamente satisfecha por la oferta existente. La variación de ésta última se produce con un retraso considerable, lo cual se traduce en fuertes incrementos de precios.

o Por ejemplo, las variaciones más acentuadas en términos cuantitativas, los incrementos de stock de nueva superficie, se producen en la fase recesiva, donde aumentan fuertemente y en la fase de recuperación, donde se produce el fenómeno contrario. Análogo ocurre con las tasas de vacío
o Y las rentas de alquiler disminuyen enérgicamente en las fases bajas de mercado, para aumentar en las duales de expansión.

• Finalmente comentar la posibilidad de aplicar simultáneamente el modelo del ciclo inmobiliario a hipotéticas curvas de oferta y demanda, siempre con el desfase temporal antes mencionado. Si se sobrepusieran ambas curvas, obtendríamos, en las intersecciones de las mismas, los puntos de equilibrio del mercado. Y pese a la dificilísima predicción, nos daría una primera aproximación acerca de los puntos máximos y mínimos de los ciclos inmobiliarios.

En próximos capítulo estudiaremos aspectos referentes a la internacionalización de sector inmobiliario y su influencia en los ciclos.

Rafael Moneo Abreu
Blog Real Estate
14 Enero 2009

1. Fase de desarrollo de promociones y proyectos: Expansión

La hipótesis de partida es una situación de teórico equilibrio, en la que coyunturalmente se registra una recuperación económica a nivel general. El efecto inmediato que provoca es una mayor demanda de superficie. En esta primera etapa obtenemos una evolución general del mercado que puede ser reflejada mediante las siguientes premisas:

• Fuerte aumento de las tasas de absorción de superficie.
• Crecimiento notable de las rentas de alquiler vía mayor demanda. En esta fase se alcanzan las rentas máximas de alquiler, bajo la influencia de un mercado en permanente expansión.
• El retardo existente en el fenómeno de interacción entre oferta y demanda del bien inmobiliario, provoca que tal incremento de demanda no pueda ser inmediatamente satisfecho, proceso que a su vez estimula la aparición de nueva oferta.
• Los bancos comienzan a conceder créditos al percibir una mejora general del mercado inmobiliario y rentas crecientes de alquiler. Las valoraciones, basadas en criterios de rentabilidad, comienzan de forma conservadora, para proseguir una tendencia cada vez más optimista.
• Se extiende la euforia en el mercado, lo que da lugar a un significativo aumento del planeamiento de proyectos inmobiliarios y promociones.

Fuertes oscilaciones en el mercado inmobiliario se producen también en países que a priori parecen ofrecer planas garantías en la seriedad y continuidad de sus modelos económicos, como pueda ser el poderoso Japón de los años ochenta, donde la manzana estratégica en el distrito de negocios de Tokio llegó a “valer” más que el estado completo de California. Un simple vistazo a la geografía de la isla, la escasez de espacio, nos hubiera conducido a la intuitiva idea de precios al alza de forma continuada. La realidad final fue muy distinta a lo experimentado a finales de los ochenta. En las principales regiones del país, el precio de la vivienda tuvo tasas de crecimiento de dos dígitos en el periodo cuatrienal comprendido entre 1987 y 1991. En la fase más álgida, la relación entre el precio de la vivienda y el PIB se elevó un 50% por encima del valor promedio de los últimos diez años. Hoy todavía se recuerdan en el mercado las consecuencias de tal exceso, que con toda seguridad podríamos denominarlo como burbuja. Una década después de tal fenómeno, los precios de la vivienda seguían bajando en Tokio, una de las regiones más afectadas, donde se cerraron transacciones un 50% por debajo de aquellos brutales valores alcanzados en el año 1991. En el periodo actual, y asociado a la fase final de un proceso financiero de inflación de activos, a su vez provocado por una larga etapa de política monetaria consistente en la adopción de bajos tipos de interés, se ha producido un fuerte derrumbamiento del precio del activo inmobiliario a nivel global. Y especial incidencia ha existido en aquellos países donde el precio había experimentado subidas exorbitantes en los últimos años, como EEUU, España, o GB.

El título, como no podía ser de otra forma en los tiempos que corren, será el de "NUEVAS FÓRMULAS DE FINANCIACIÓN INMOBILIARIA" . Servirá como foro de debate a los principales actores del mercado inmobiliario para, a través de distintas ponencias, analizar y discutir las nuevas fórmulas de financiación inmobiliaria, la situación y tendencias del mercado inmobiliario

En la situación actual del mercado, siempre es conveniente estar al día sobre pasado, presente y futuro del sector y sobre las nuevas necesidades financiaras de las empresas, así como, sobre las nuevas fórmulas de financiación que, sin duda van surgiendo.

Alguna de las cuestiones que se analizarán serán:

• Situación y perspectivas del sector inmobiliario en España. Cambios estructurales necesarios para reactivar el mercado.
• Presentación del Estudio del sector realizado por IE Business School y Aguirre Newman: Diagnóstico y proyecciones por segmentos.
• El impacto del nuevo entorno económico-financiero en el sector inmobiliario.
• Mercado terciario: Expectativas y previsiones.
• Mercado residencial: Cómo afrontar esta nueva fase del ciclo.
• Cambios estructurales necesarios para la reactivación del mercado: Identificación de oportunidades, presentación de propuestas y análisis de barreras a superar. Una visión pública y una visión privada.

• La financiación inmobiliaria: Cómo hacer frente a las barreras y escenarios actuales.
• Nuevas fórmulas de financiación: A grandes problemas, imaginación al poder.
- ¿Qué tipo de operaciones se siguen financiando?
- Alternativas de financiación a corto, medio y largo plazo.
- Refinanciación de activos en renta.
• La re-estructuración del crédito.
- Evaluación de alternativas y desarrollo del plan de viabilidad.

La empresa debe 5.200 millones de euros y, de ellos, 4.000 millones corresponden a un sindicato de 45 bancos acreedores.

Como casi siempre en estos casos, tanto en España, como en el resto del mundo, la duda surge en torno a si el Estado debe salir en ayuda de empresas de esta dimensión (por las repercusiones colaterales, sobre clientes, acreedores, accionistas, el mercado en general, etc,..., que un concurso de acreedores de emprersa de este tamaño tiene), o por el contrario, el Estado no debe intervenir.

La propia Administración de USA, al acudir en ayuda de Bearn Stearns, sentó un peligroso precedente para el sistema financiero y para la imagen de EEUU como cuna del liberalismo económico. Este precedente no ha tardado en verse replicado con Fannie MAe y Freddie Mac y, ¿vendrán mas...???

No cabe duda de que asimir los errores y problemas de empresas privadas con dinero público no hace más que incrementar la carga soportada por todos los ciudadanos y, probablemente, hay otras inversiones más rentables, en términos de ayuda a la economía nacional, que la mera ayuda a una empresa privada

En teoría, los activos de Martinsa Fadesa valen alrededor de 11,000 millones de euros, frente a la deuda de 5.200 millones de euros, entonces, ¿que otras fuerzas actúan forzando el concurso de acreedores??. Hasta que punto son también culpables los 45 bancos que concedieron créditos cuando la situación ya no parecía tan clara entonces???

Como bien señalaba a finales del año pasado Carlos Vela, ya ex-consejero delegado de la empresa, el modelo de la empresa era impecable y decía "En todos los años de mi vida profesional, nunca he visto un negocio como este....". Lo que parece que no tuvo en cuenta es que era un modelo impecable para ciclos expansivos de la economía y del negocio inmobiliario pero, ya hemos visto que no lo era cuando la economía se da la vuelta y entramos en un parón como el actual.

A finales del año pasado no se podía ya haber previsto esto????? Cuando menos, por los signos que ya se vislumbraban, parece una falta de visión, de responsabilidad y de medida del riesgo

Parece que todavía no hemos visto el fondo, quien será el próximo en caer??

En los momentos de incertidumbre, como el actual, es fundamental reflexionar sobre los principios fundamentales y conceptos que soportan la actividad inmobiliaria. Hemos vivido unos años tan frenéticos que el día a día nos ha hecho perder perspectiva y visión a medio plazo, a la vez que recuerdo de dónde venimos. En este sentido planteo cinco interrogantes y una reflexión sobre la situación actual.

Alemania parece consolidarse como la favorita de un mercado de inversión, en el cual la restricción en el mercado del crédito es cada vez más notable. Así se desprende, por ejemplo, de un primer análisis de la consultora Ernst & Young Real Estate GmbH, considerada como un barómetro de inversión, que ha realizado una encuesta entre 100 inversores clásicos, donde se encuentran fondos de inversión abiertos, cajas de pensiones, empresas inmobiliarias, y otros gestores interesados del sector. El 70% de los mismos considera Alemania como un destino todavía atractivo para la inversión, e incluso el 90% de los encuestados lo define como mucho más interesante que el resto de plazas en Europa.

No obstante, tal juicio de valor lo es simplemente a efectos de comparación. Por que el contexto a nivel mundial en el sector inmobiliario ha empeorado considerablemente. En EEUU ha estallado la crisis inmobiliaria, se detectan considerables descensos en el precio de los inmuebles, lo que ha arrastrado consigo a numerosas entidades financieras. La caída del PIB americano, el notable empeoramiento de las expectativas macroeconómicas, así como los descensos mencionados, han provocado impagos en numerosos préstamos hipotecarios y la interrupción de las titulaciones, instrumento que permitía a los bancos la venta de derechos de crédito, descargando asimismo tal riesgo de sus balances. Tal situación ha provocado un fuerte endurecimiento de las condiciones de acceso al mercado de crédito. Por ello, los bancos tienden solamente a realizar préstamos en caso de existir un aumento notable de las garantías exigidas. Se presta, pero sólo a aquello que aporten las precauciones pertinentes, y que normalmente no suelen ser los que más lo necesitan.

Se acabaron las alegrías de años precedentes. Y por ello, el enorme descenso constatado de las tradicionales inversiones de alto grado de apalancamiento, realizadas especialmente por los Private Equity, que revolucionaron al alza los precios. La entrada de inversores de perfil más conservador, aquellos que posean una fuerte estructura de capital propio, serán los nuevos actores en este mercado. Podrán competir en precios y obtener rentabilidades muy aceptables, hasta ahora bastante difíciles, por la fortísima competencia de dichos Private Equity, cuyo altísimo grado de endeudamiento les permitía ofrecer precios mucho más altos.

En tal contexto se está produciendo ya una subida clara de las rentabilidades iniciales, estimadas en valores cercanos al 5% en zonas prime para inmuebles terciarios de primera clase y de 100 puntos básicos en las zonas medias. Y suben también las rentas de alquiler, como estima el estudio más reciente de DEGI Resarch, uno de los gestores de activos inmobiliarios más importares de Europa. Razones que confieren al mercado alemán una premisa de mayor estabilidad. De ahí que pueda presentar parámetros de valoración mucho más ajustados y realistas, al haber existido una oferta mucho más restringida de producto inmobiliario. Recordemos que en Alemania se han construido, por ejemplo, una tercera parte de las viviendas que en España. Y las rentas máximas de alquiler en las zonas prime de las ciudades alemanas más demandadas, se debaten en una banda máxima con valores medios de las mismas entre 20 y 25 EUR/m2/mes. Magnitudes irrisorias si se compara con las de otras ciudades europeas. Un escenario de rentas a la baja que ya comenzó a principios de la década pasada.

Porque no olvidemos el desarrollo histórico de precios de los últimos años, clave para entender y detectar los procesos de sobrevaloración ocurridos en los mercados internacionales. Frente al estancamiento de precios en Alemania, las subidas repentinas experimentadas por países como Gran Bretaña, Francia, Irlanda y España. Las posibles burbujas y excesos que se han cometido en estos países distan enormemente de la paralización por la que discurrió el mercado alemán, que ya superó su particular “vía crucis”, traducido en la brutal crisis inmobiliaria acaecida en el transcurso de los años noventa.

En el año 2008 se espera evidentemente un ajuste en el mercado alemán de la inversión. Estimaciones recientes (DEGI) estiman una bajada de las transacciones, que podría oscilar entre el 10 % y el 25% del volumen cifrado en el año 2007. Tal descenso se encuadraría en el marco de un lógico aumento de rentabilidades, con poca probabilidad de fuertes caídas de precios, y desligado de una extrapolación cuantitativa de los excesos que se hayan podido cometer en otros países del entorno. Una cierta seguridad, si se escogen los emplazamientos adecuados. No obstante será el cuadro general macroeconómico y el desenlace final de la crisis de liquidez bancaria lo que marque las pautas fundamentales del comportamiento de los mercados.

Rafael Moneo Abreu.
Blog Real Estate, 17 Marzo 2008

• Inmobiliarias cuya núcleo principal de actividad reside en las actividades de tenencia y administración de un cartera de inmuebles, y cuyos ingresos fundamentales provienen de las rentas de alquiler y/o aquellos derivados de los cambios patrimoniales en la constitución de la cartera (posibles plusvalías en compraventas que alteren su composición). Este tipo de empresas se engloba desde el punto de vista inversor dentro de las conocidas formas indirectas de inversión inmobiliaria, compitiendo directamente como alternativa con las estructuras tipo REITs y aquellos fondos inmobiliarios, tanto abiertos como cerrados, que tengan actividad preponderantemente tenedora de inmuebles (en general, la mayoría de ellos).

• Inmobiliarias de tipo “combinado”, es decir aquellas que realizan tareas de gestión patrimonial junto con actividades de promoción y desarrollo de suelo en algún eslabón o en toda la cadena de valor asociada (desde la compra en estado rústico hasta la comercialización final de una promoción). En este segmento se encuentran la mayoría de empresas inmobiliarias españolas, especialmente aquellas que tienen un alto volumen de actividad o se han diversificado en líneas de negocio. Es evidente que el riesgo de exposición a situaciones de carácter cíclico de cada una de ellas es proporcional al porcentaje de actividad promotora. En este apartado se incluirían aquellas empresas puramente promotoras, y como ejemplo adicional, la multitud de pequeñas sociedades que se dedican a ejercer una única actividad.

• Un tercer tipo, podría quedar definido por empresas diversificadas, cuya actividad inmobiliaria es un pilar importante de la misma, no siendo la única, existiendo asimismo participaciones activas y/o pasivas en otros sectores. Los sectores más compatibles con la actividad inmobiliaria podrían ser la construcción o la gestión de infraestructuras. Ejemplo de tal difusión de actividades es la alemana Hochtief, constructora originaria, pero con una importante división de promociones, Facility Management y gestión integral de proyectos (PPP). En este apartado también podríamos incluir determinados conglomerados españoles en su política de diversificación sectorial, como Sacyr Vallehermoso.

Para obtener un criterio de valoración de referencia nos referiremos en primer lugar a las empresas puramente patrimonialistas, cuyo valor objetivo tenga una referencia directa con el valor de mercado de los activos que la componen. Por ello el parámetro más común de valoración en el conocido como Net Asset Value (NAV), que se calcula de la siguiente manera:

Valor de mercado del los activos inmobiliarios en cartera + valor de otros activos en cartera -- totalidad de los pasivos exigibles

Otra forma de cálculo, obtenida directamente de la presentación en el pasivo del balance es:

Fondos propios + Plusvalías latentes

La ventaja de tal parámetro es la de comprobar si tal empresa inmobiliaria cotiza con descuento o con prima respecto al valor de sus activos. La desviación sobre tal valor permitirá evaluar determinados aspectos como la calidad y eficiencia de gestión, criterios de apreciación por parte del mercado de la estrategia seguida o el potencial de revalorización de los activos existentes.

Es importante destacar cómo efectuar la valoración en caso de estar inmersa la sociedad a valorar en otros campos de actividad, distintos de la pura tenencia patrimonial. A este apartado, así como a la interpretación más exhaustiva del parámetro NAV nos dedicaremos en siguientes artículos.

¿Por qué puede estar una empresa inmobiliaria cotizando por debajo del valor neto de sus activos? ¿Es lógico que tal situación ocurra de forma sistemática?

Rafael Moneo Abreu.
Blog Real Estate, 2 Enero 2008

Así pues, el ajuste suave previsto por algunas empresas del sector y por el Gobierno, parece que no será tan suave. El volumen de venta de pisos se ha reducido un 70% con respecto al año pasado y, las grandes inmobiliarias, representadas por el G-14, constatan que la venta de pisos cayó en más de un 30% desde agosto, lo que supone más que duplicar el descenso ocurrido durante la primera mitad del año.

Según el Secretario General del G-14, Pedro Pérez, esta caída viene propiciada por un proceso de ajuste de oferta y demanda en el que los promotores han dejado de comenzar obras, ante la dificultad que encuentran para vender las que ya tienen en el mercado. En éste contexto, añade Pérez, lo normal es que se destruyan alrededor de 250.000 empleos durante los próximos dos años por efecto del la paralización de las nuevas promociones.

La baja oferta es asimismo consecuencia de la estabilidad que ha presentado precio promedio de la vivienda en Alemania en los últimos diez años, mientras que en otros países los incrementos análogos llegaban incluso a dos cifras porcentuales por año. Y en la realidad actual el mercado alemán de la vivienda atraviesa una clara tendencia de subida de rentas. Si tal proceso de consolidación continuase, ante fuertes subidas de la demanda, se producirán sobrecalentamientos de precios en el mercado de la construcción de nueva planta. Porque no olvidemos el funcionamiento peculiar del mecanismo de oferta y demanda en este sector: la rigidez de la oferta es consecuencia del lento proceso asociado a la producción en el mercado de la vivienda nueva. Por ello, la oferta siempre tiende a actuar con importantes retrasos frente a la nueva demanda existente.

El interés de este análisis radica en la posibilidad de detectar cambios de tendencia. Y por ello, una oferta tan baja en un contexto de recuperación macro es un claro objeto de especulación sobre cuál será el desarrollo futuro de precios en el mercado alemán de la vivienda. Parece lógico pensar que un incremento de la demanda podría provocar enormes tensiones en la subida del precio de los inmuebles. Tal consideración es válida a nivel macroeconómico, ya que determinadas limitaciones en la legislación, como una ley de arrendamientos totalmente obsoleta, o la restricción temporal de las subvenciones a la compra de vivienda nueva, ejercen un fuerte contrapeso a la inversión en vivienda nueva. Por ello no es tan fácil que se traduzca de inmediato el proceso de recuperación de rentas en compras futuras. Y añadir las enormes diferencias interregionales que van surgiendo, como consecuencia de las distintas expectativas demográficas en las diferentes zonas del país.

Porque a nivel ya puramente anecdótico, señalar que la construcción de nueva planta en Alemania se encuentra en un mínimo histórico, incluso desde la segunda guerra mundial. En el año 2006 se construyeron únicamente 250.000 viviendas, cifra claramente inferior a las necesidades de mercado. Para el 2007 se espera incluso un descenso de tal cifra, lo que para muchos expertos del sector da lugar a retomar la idea de la necesidad de implementar masivos cambios en la legislación y en la política de subvenciones, con el simple objetivo de atender las futuras necesidades de demanda. La combinación resultante entre oferta en mínimos y aumento de rentas puede ser un cóctel explosivo para el inversor. Como decía Toynbee, esta nación siempre ha respondido a los retos históricos. ¿Será la vivienda, concebida ésta como una de sus vertientes macroeconómicas, una excepción? En próximos capítulos analizaremos con más detalle los aspectos más favorables y más limitativos de este mercado de enorme interés.

Rafael Moneo Abreu.
Blog Real Estate, 21 Octubre 2007

Como todos los años, el objetivo del Foro es el de servir de punto de encuentro y de debate, para representantes, tanto de la Administración Central, como de las autonómicas; así como, para los directivos de las principales empresas que operan en el sector, para tratar los temas más de actualidad y para compartir experiencias que enriquecerán el conocimiento de todos los participantes en el Foro

Algunas de estas cuestiones que se analizarán son:
• Cuales son las previsiones y tendencias del mercado de la Vivienda y
la situación inmobiliaria en España.
• Cuales son las tendencias en las estrategias de las inmobiliarias líderes.
• La visión multisectorial de la evolución de la demanda y la oferta. Los
necesarios cambios en las estrategias para dar respuesta a nuevas
tendencias.
• Como plantear una estrategia de crecimiento en el mercado
internacional.
• Los Cambios legislativos y su impacto en el sector.
• Los Movimientos corporativos: fusiones y adquisiciones que se están
produciendo en el sector inmobiliario.
• La internacionalización de la inversión.
• La salida del capital español al extranjero y la llegada de capital
extranjero a nuestro país.
• Visión estratégica de los beneficios de la sostenibilidad como factor
que contribuye a la generación de valor para la empresa.
• El sector inmobiliario español desde la perspectiva de la banca española
y extranjera.
• Qué nuevas fórmulas hay de financiación de operaciones inmobiliarias.
En un momento como el actual es esencial conocer las opiniones y
posicionamiento de los agentes implicados que participarán en este
VI Foro Inmobiliario.

OS ESPERAMOS a todos aquellos que tengais interés en el sector

Para más información: Foro Inmobiliario

El análisis de las conclusiones del estudio revela cifras enormemente significativas. Y no olvidemos poner en contexto tal estudio. Las turbulencias de los mercados de la inversión acaecidas en los últimos meses han hecho del sector inmobiliario el protagonista estelar del 2007, cuya valoración ha sido puesta en entredicho por las entidades financieras. Como ejemplo, las fuertes correcciones sufridas a nivel mundial de las empresas inmobiliarias cotizadas o los productos tipo REITs.

El estudio muestra una comparativa entre las construcción de viviendas de los distintos países europeos. El ratio utilizado es el número de viviendas construidas anualmente por cada 1000 habitantes, y referido al año 2006. En Alemania, tal ratio asciende a 3, frente a valores muy deferentes como los de España (16) o el vencedor, Irlanda, con la altísima cifra de 21,3. Tal ratio puede ser utilizado para detectar posibles desviaciones futuras de oferta y demanda en el mercado de la vivienda de los distintos países, mediante el análisis y la comparación de las enormes diferencias existentes en un entorno económico similar y sometido a condiciones de financiación equivalentes.

En definitiva, pueden extraerse conclusiones acerca de qué mercados podrían presentar mayores excesos de oferta, especialmente, si las condiciones que han auspiciado el enorme “boom” comienzan a relajarse. Nos referimos con ello a la subida de los salarios reales, las expectativas de tipos, una menor liquidez en el mercado, o el incremento demográfico futuro. Es lógico pensar que etapas de incertidumbre en el crecimiento económico ralentiza los factores que han provocado altas ofertas en el mercado de la vivienda. Y el exceso de producto conduce inexorablemente a una bajada del precio del bien en cuestión. El departamento de estudios del Deutsche Bank identificaba, según un estudio publicado a finales del 2006, precisamente a España e Irlanda como los países más vulnerables a sufrir una corrección de precios en caso de acaecer una etapa de enfriamiento macroeconómico.

¿Cómo enfocar la comparativa entre los países? ¿Cree el lector que la baja demanda de producto inmobiliario en Alemania puede ser estructural? ¿Cómo puede interpretarse una oferta tan baja en relación a la evolución futura de precios?

Rafael Moneo Abreu.
Blog Real Estate, 14 Octubre 2007

La teoría estratégica asociada a la premisa anterior es parte integrante del concepto de gestión conocido como „Corporate Real Estate Management” (CREM). Se define como aquella forma de gestión inmobiliaria enfocada desde un punto de vista activo, estratégico y orientado a la consecución de objetivos generales. A su exposición nos dedicaremos próximamente. La venta de inmuebles se puede interpretar como una forma de optimizar el valor añadido de los activos inmobiliarios, considerando los mismos como parte integrante de la gestión estratégica. Financieramente tales operaciones suelen buscar reducir un abultado pasivo en el balance. Y mejor aun si se realizan cuando existe una elevada liquidez en el mercado de la inversión, el momento más adecuado para realizar tal tipo de enajenaciones. Con ello, los bienes inmobiliarios contribuyen al saneamiento financiero de la compañía o a la generación de fondos para la realización de ambiciosos planes de inversión o expansión de carácter estratégico.

El caso de la multinacional Carrefour, sin embargo, ha sorprendido por el diseño de la operación. Detonante fundamental, las exigencias de un socio minoritario, el denominado “Blue Capital”, una Joint Venture formado por el presidente de LVMH, el multimillonario Bernard Arnoult, y el fondo de inversión “Colony Capital”. En total ambos reúnen un 9,1% de la estructura accionarial de Carrefour. Su intención: sacar a bolsa el paquete de inmuebles en propiedad o la venta a un inversor.

Hasta tal punto, nada parece llamar la atención de tal estrategia corporativa. Tradicionalmente Carrefour ha sido tenedor de una importante cartera de inmuebles en los cuales ejercía su actividad. No olvidemos que para las cadenas de distribución, la estrategia de tenencia en propiedad puede resultar un punto básico en el control de su actividad, puesto que asegurarse una localización adecuada es un apoyo fundamental para tener garantizados los mejores puntos de venta. En este sentido recordemos la venta masiva de inmuebles ocurrida hace dos años del grupo de distribución alemán Karstadt (hoy re-denominado como Arcandor). Dificultades extremas provocadas por la debilidad coyuntural y errores estratégicos del pasado sólo encontraron solución mediante la enajenación masiva de una cartera inmobiliaria en propiedad. Tal medida fue la tabla de salvación del grupo distribuidor, que pudo sanear el abultadísimo pasivo, establecer un plan de reestructuración y centrarse exclusivamente en aquellas actividades comerciales que le generaban valor a largo plazo.

No obstante, el plan presentado para la venta de inmuebles en Carrefour parece tener otras connotaciones. En vez de realizar un plan estratégico de venta completa de una cartera de activos, las intenciones parecen quedar limitadas a la colocación o venta de una parte minoritaria de la misma (en torno aproximadamente al 12% de los inmuebles del holding). Recordemos, a modo de ejemplo, el anuncio reciente por parte de los dos mayores bancos españoles de enajenar la totalidad de su cartera, manteniendo excepcionalmente algunos inmuebles en propiedad. En general se podría predecir, que tal volumen minoritario hace dudar asimismo del convencimiento de la operación por parte del actual equipo directivo, que ya se ha visto obligado incluso a reconocer públicamente sus diferencias con la misma y la presión recibida por parte del accionista antes citado. La cuestión a resolver es si tal actuación responde al comienzo de un giro estratégico, impulsado en este caso por parte de un grupo minoritario, lo que sería el preludio de un plan de venta mucho más ambicioso, o la obtención de una liquidez adicional para el accionista, mediante la dotación de un dividendo extraordinario.

Fundamental será analizar cómo la posesión de los inmuebles aporta valor a la estrategia del grupo distribuidor, en los términos anteriormente citados. Es decir ¿peligra la posesión de liderazgo de Carrefour si se desligase de los mismos? Porque desde el punto de vista de la obtención de liquidez la maniobra no está exenta de sentido. No olvidemos que el actual momento de venta, sí parecer ser cercano a obtener un elevado precio por tales activos. Pese a las turbulencias existentes en la actualidad y a la dificultad todavía no resuelta en los mercados de crédito, hasta el verano de este año se han obtenido cifras record de transacciones inmobiliarias en el terciario europeo (informes actualizados de las grandes consultoras así lo indican). Las rentabilidades obtenidas en inmuebles ocupados por inquilinos de alta calidad están en cifras mínimas históricas. Y no olvidemos que habrá todo tipo de estrategias desde el punto de vista inmobiliario, de gestión, transformación y reutilización de activos, pero el verdadero éxito se consigue, si se diseña y realiza tal transacción en el momento adecuado del ciclo, donde el precio de venta sea lo más alto posible. Si Karstadt hubiere esperado dos años y no hubiese tenido que realizar la venta masiva en condiciones de primera necesidad, la operación hubiera sido “redonda”. En este sentido, y si hay inversores esperando con exceso de liquidez, Carrefour puede optimizar el momento de venta. La cuestión pendiente es ya la cuantía de la operación.

¿Cómo enfoca el lector este tipo de operaciones de enajenación de activos inmobiliarios? ¿No se podría perder un margen adicional importante si los inmuebles en posesión siguieran subiendo de valor? ¿Es imprescindible para una empresa de distribución la posesión como estrategia de control de los puntos de venta?

Rafael Moneo Abreu.
Blog Real Estate, 9 Septiembre 2007

Ante una situación así, las empresas españolas no han tenido más remedio que plantear estrategias de crecimiento, en un mercado y ante unas exigencias ante las que, ganar tamaño es absolutamente necesario. Nuestras empresas, viendo esta necesidad, se han decidido por la compra de otras, salidas a bolsa o lanzamiento de opas, como paso previo al salto hacia la internacionalización, para conseguir llegar a tiempo a otros mercados, o bien, para consolidar los negocios adquiridos.

Cualquiera de estas estrategias necesita un gran pulmón financiero, o bien, una gran capacidad de crédito, avalada por una cartera de activos que, en los últimos tiempos, ha estado sobrevalorada, debido a la espiral de incrementos de precios que hemos vivido. Los pronósticos apuntan hacia nuevas salidas a bolsa y hacia la concentración de empresas.

Por otro lado, también se nota que nuestras empresas inmobiliarias están apostando por la diversificación en sus negocios, aunque en este apartado lo tienen un poco más difícil, sobre todo las más pequeñas, dedicadas hasta ahora a la promoción de viviendas. Las grandes ya están apostando por introducir entre sus actividades, tanto la promoción, como la actividad patrimonialista, con inmuebles que garanticen unos ingresos recurrentes. Además, las grandes ya apuestan por un mix de productos que van desde promover hoteles, centros comerciales, residencias de la tercera edad, viviendas y oficinas destinadas al alquiler, e incluso, invertir los beneficios en actividades y empresas en compañías ajenas al sector, ejemplos que todos conocemos.

La crisis de la vivienda parece que ya es una realidad. Se venden menos casa que hace un año y los tipos de interés siguen con su carrera alcista. Según el Colegio de Registradores, en su informe sobre el primer trimestre de éste año, destaca que las transacciones de vivienda nueva ha descendido un 15,9% y las de vivienda usada un 8,03%

Por otro lado, la caída del boom inmobiliario vendrá a poner orden en el atomizado mundo de las promotoras; según la inmobiliaria RR de Acuña y Asociados, el 75% de las promotoras (Actualmente 60.000) desaparecerán entre 2009 y 2014 al producirse un ajuste de la oferta del mercado residencial. Para este año, la consultora espera una caída de la demanda de un 5% y se generará un exceso de oferta en torno al millón de viviendas.